განგრძობითი ინტერვენციები ლარის მხარდამჭერი ფაქტორების ფონზე

რა საერთო აქვს აშშ დოლარს განვითარებადი ეკონომიკების ვალუტებთან? ერთი შეხედვით — არაფერი, თუმცა აშშ-ს ეკონომიკაში მიმდინარე მოვლენები სწორედ განვითარებადი ეკონომიკებისთვის დამახასიათებელი ნიშნებით ხასიათდება. კერძოდ, ერთი მხრივ, აშშ-ში გრძელვადიან სახელმწიფო ფასიან ქაღალდებზე საპროცენტო განაკვეთები იზრდება, ხოლო, მეორე მხრივ, დოლარი უფასურდება.

26 მაისის მდგომარეობით, წლის დასაწყისთან შედარებით, აშშ დოლარის ეფექტური გაცვლითი კურსი სავაჭრო პარტნიორებთან 8.5%-ზე მეტითაა შემცირებული. საპროცენტო განაკვეთების ზრდისა და გაცვლითი კურსის გაუფასურების კომბინირებული შოკი, როგორც წესი, განვითარებული ეკონომიკებისთვის უჩვეულოა, რისი მიზეზიც კონტრციკლური მონეტარული პოლიტიკაა — მაღალი განაკვეთები მაღალი ეკონომიკური ზრდის დროს და პირიქით. საპირისპიროდ, განვითარებად ეკონომიკებს ხშირად პროციკლური პოლიტიკის გატარება უწევს, რაც საპროცენტო განაკვეთების მატებას ეკონომიკური ზრდის შენელების პერიოდებში მოიაზრებს, გაცვლითი კურსის მხარდაჭერის, ინფლაციური რისკების მოთოკვისა და კაპიტალის გადინების თავიდან არიდების მიზნით. ამდენად, მიმდინარე მოვლენები საკმაოდ ატიპურია და მსოფლიო ბაზრებზე არსებულ გაურკვევლობას კიდევ ერთხელ უსვამს ხაზს. ამ კონტექსტში, კვლავ რელევანტურია ლარი/ევრო/დოლარის ბიზნეს სტრატეგია, რომელიც ვალუტების უფრო საშუალო და გრძელვადიანი ნიშნულების შეფასებიდან გამომდინარეობს, როგორც ევრო დოლარის, ისე ლარის კუთხით, და ისტორიულად ძალზე მაღალ პოტენციურ სარგებელზე მიუთითებს. ლარზე გავლენის მხრივ, აშშ დოლარის ბოლოდროინდელი სისუსტე მნიშვნელოვანი პოზიტიური ფაქტორია. აღნიშნულის გათვალისწინებით, აპრილის ბოლოს მდგომარეობით, დოლარი/ლარის გაცვლითი კურსის მოკლევადიანი წონასწორული ნიშნული, ჩვენი შეფასებით, 2.69-მდე შემცირდა.

თუმცა, დოლარის სისუსტე ლარის მხარდამჭერი ერთადერთი ფაქტორი არ არის. უცხოური ვალუტის წმინდა შემოდინებები 2025 წელს უმჯობესდება, რაც საქონლით ვაჭრობის რეკორდულად დაბალი დეფიციტით (იანვრის ერთჯერადი ფაქტორის გამორიცხვით), ფულადი გზავნილების კვლავ ძლიერი ზრდით (განსაკუთრებით, სტაბილური წყაროებიდან) და ბოლო პერიოდში ტურიზმიდან შემოსავლების გარკვეული აჩქარებით არის განპირობებული. უცხოური ვალუტის მიწოდებას ზრდის დეპოზიტების თანდათან უკან ლარში კონვერტაციებიც — ე.წ. კარგი დროის ბუფერი — რისი ადრეული ნიშნებიც უკვე სახეზეა. მეორე მხრივ, შემცირებულია ზეწოლა მოთხოვნისმხრიდანაც, რაც შინამეურნეობებისა და იურიდიული პირების მიერ უცხოური ვალუტის
წმინდა შესყიდვის ნორმალიზებაში გამოიხატება. ჯამურად, აღნიშნული ფაქტორების ერთობლიობა ლარის გამყარების მიმართულებით მოქმედებს. გამყარების ეს ზეწოლა კი ეროვნულ ბანკს სავალუტო რეზერვების მოცულობითი შევსების საშუალებას აძლევს. ეროვნულმა ბანკმა მარტსა და აპრილში 368 მილიონი აშშ დოლარი შეიძინა, რაც ჩვენს მოლოდინებთან თანხვედრაშია.

ჩვენი შეფასებით, მასშტაბური ინტერვენციები მაისშიც გრძელდება. მთლიანი საერთაშორისო რეზერვების ნაშთმა აპრილის ბოლოს 4.5 მილიარდი დოლარი შეადგინა, რაც თებერვლის ბოლოს არსებულ მაჩვენებელს 300 მილიონი დოლარით აღემატება. მნიშვნელოვანია, რომ მიმდინარე მოვლენების პროგნოზირება შესაძლებელი იყო. კერძოდ, გარდა აშშ დოლარის დასუსტებისა, რაც ბოლო პერიოდში მოლოდინების არსებითი გაუარესებით არის განპირობებული, მკითხველს ახსოვს ჩვენი თებერვლის პუბლიკაცია — რატომ მყარდება ლარი?, რომელშიც მივუთითებდით, რომ მიმდინარე მოვლენები ეკონომიკური შინაარსით სავალუტო შოკი არ იყო და ამდენად, ლარის მნიშვნელოვანი მერყეობა ჩვენს საბაზო სცენარად არ განიხილებოდა.

აღნიშნული ეყრდნობოდა არგუმენტებს, ერთი მხრივ, იმპორტის მოსალოდნელ შემცირებაზე, ძირითადად გრძელვადიანი მოხმარების საქონლის კუთხით, და, მეორე მხრივ, საქონლის ექსპორტისა და ფულადი გზავნილების ნაკადების ნაკლებ სენსიტიურობაზე შიდა მოვლენების მიმართ, მათი გარე ბაზრებზე დამოკიდებულებიდან გამომდინარე. ვინაიდან, მოვლენები სწორედ ამ სცენარით ვითარდება, ჩვენი შეფასებაც უცვლელია, რაც მოიაზრებს ლარის მხოლოდ შედარებით ზომიერ მოსალოდნელ გამყარებას მხარდამჭერი ფაქტორების გაძლიერების შემთხვევაშიც კი, სამ ძირითად არგუმენტზე დაყრდნობით: რეზერვების შევსების საჭიროება, სუსტი ინფლაცია და ლარის სიახლოვე თავის წონასწორულ ნიშნულთან.

თუ ზემოაღნიშნულ არგუმენტებს დავუბრუნდებით, მიუხედავად იმისა, რომ ინფლაციიდან მნიშვნელოვანი ზეწოლა არ იკვეთება, ლარის ეფექტური კურსის ბოლოდროინდელი გაუფასურება იმპორტული პროდუქციის გაძვირების გარკვეულ რისკს შეიცავს, ეს კი უკვე ლარის მეტი გამყარების არგუმენტია. ბოლო პერიოდში ინფლაციური ზეწოლა შედარებით გაზრდილია, თუმცა, ამავე დროს, საერთაშორისო ბაზრებზე ფართო მოხმარების საქონლის ფასები კლების ტენდენციით ხასიათდება, რაც ინფლაციაში, სავარაუდოდ, სრულად ჯერ არ ასახულა. გარკვეული ზრდა შეინიშნება მომსახურებისა და ადგილობრივად წარმოებული პროდუქციის ინფლაციებში, რაც საყურადღებო ფაქტორია. საპირისპიროდ, ზეწოლა არ იკვეთება შრომის ბაზრიდან — მიუხედავად ბოლო ორი-სამი წლის განმავლობაში ეკონომიკაში რეალური ხელფასების მნიშვნელოვანი მატებისა, გაზრდილია შრომის პროდუქტიულობის მაჩვენებელიც, რის გამოც წარმოების ერთეულზე სახელფასო ხარჯი რეალურ გამოსახულებაში განსაკუთრებულად არ შეცვლილა. პარალელურად, ლარის რეალური ეფექტური გაცვლითი კურსი გრძელვადიან წონასწორულ ნიშნულთან შედარებით მცირედით გაუფასურებულია.

ამის მიზეზი დოლარის სისუსტე და საქართველოს სავაჭრო პარტნიორი ქვეყნების ვალუტების თანმდევი გაძლიერებაა, მაშინ როდესაც ლარი დოლართან მხოლოდ მცირედით არის გამყარებული. ეს საკმაოდ საყურადღებოა, რადგან, ჩვენი კვლევით, საქართველოში ინფლაციის მთლიანი დინამიკის, დაახლოებით, 75% რეგიონისთვის საერთო, და არა ქვეყნის შიდა, ფაქტორებით აიხსნება, რაც იმპორტული ინფლაციის არსებით როლზე მიუთითებს. ამდენად, ინფლაციური ზეწოლის გაძლიერების შემთხვევაში, რაც, ვფიქრობთ, რომ სადღეისოდ საბაზო სცენარი არაა, უცხოური ვალუტის არსებული სიჭარბე, სავარაუდოდ, ლარის უფრო მეტ სიმყარეში აისახება.

მიმდინარე დინამიკა — უახლესი ინდიკატორები შიდა მოთხოვნის აჩქარებაზე მიუთითებს. მარტის ეკონომიკური ზრდის შეფასება კვლავ უფრო მაღალია, ვიდრე ამას ეკონომიკური აქტივობის გრძელვადიანი ტენდენციის ირგვლივ ნორმალიზების ჩვენი საბაზო სცენარი მოიაზრებს. მეორე მხრივ, მთლიანი უნაღდო დანახარჯების ზრდა მარტში მცირედით აჩქარდა, აპრილსა და მაისში კი გაუმჯობესებას განაგრძობს. ამავდროულად, არარეზიდენტების ხარჯები აპრილ-მაისში, პირველი კვარტლისგან განსხვავებით, საკმაოდ ძლიერია, ხოლო მიგრანტების ხარჯები, მაისში მცირედი შემცირების მიუხედავად, სტაბილური რჩება.